ธาริษา วัฒนเกส ผู้ว่าการธนาคารแห่งประเทศไทย 23 กุมภาพันธ์ 2550 ธปท. กับความท้าทายในยุคเงินทุนเคลื่อนย้ายเสรี ภายใต้ภาวะ Global Imbalances ธาริษา วัฒนเกส ผู้ว่าการธนาคารแห่งประเทศไทย 23 กุมภาพันธ์ 2550

ความท้าทายที่เศรษฐกิจไทยและ ธปท. ต้องเผชิญ ประเด็นหลักในวันนี้ ความท้าทายที่เศรษฐกิจไทยและ ธปท. ต้องเผชิญ Global imbalances ในโลกที่มีความเชื่อมโยงทางการเงินสูง ความจำเป็นที่ต้องดำเนินมาตรการ 18 ธ.ค. A difficult choice: การชั่งน้ำหนัก (cost-benefit) กับทางเลือกที่มีจำกัด ธปท. ทราบดีว่า URR จะเป็นมาตรการระยะสั้น พร้อมปรับแผนเมื่อ cost เริ่มสูงกว่า benefit ในอนาคต ประเทศไทยไม่สามารถแข่งด้วยค่าเงินอย่างเดียวได้ ทางออกคือการเพิ่มขีดความสามารถภาคเอกชน ซึ่งเป็นสิ่งที่ทุกหน่วยงานต้องช่วยกัน

ปัญหาที่ 1. ในโลกที่มีความเชื่อมโยงทางการเงินสูง การเร่งตัวของการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดใน สรอ. ตั้งแต่ปี 2549 เกิดขึ้นพร้อมกับการอ่อนค่าของดอลลาร์ USD index BnUSD Source: Bloomberg * US Current Account for 2006Q4 is forecast by the BIS

ดุลบัญชีเดินสะพัดในปี 2548 และ 2549* ปัญหาที่ 2. ในขณะเดียวกัน เอเชียเกินดุลมาก (Global imbalances) และ GDP growth สูง จึงมีการคาดการณ์ว่าค่าเงินเอเชียจะแข็งขึ้น ทำให้ปริมาณเงินทุนไหลเข้าเอเชียมากขึ้น BnUSD ดุลบัญชีเดินสะพัดในปี 2548 และ 2549* 2548 2549 *ในปี 2549 เอเชียเกินดุลรวม 456 พันล้านดอลลาร์ สรอ. ขณะที่สหรัฐฯขาดดุลประมาณ 861 พันล้านดอลลาร์ สรอ. Note : Other Asia includes Hong Kong, India ,Indonesia, Korea, Malaysia, Philippines, Singapore, Thailand and Taiwan. Source : 2005 data from IMF, WEO (2006) ; 2006 forecast by Bank for International Settlements

ปัญหาที่ 3. เป็นที่น่าสังเกตว่าในขณะที่ทุกประเทศเกินดุลบัญชีเดินสะพัด แต่ไทยและเกาหลีเกินดุลเงินทุนอย่างมากเมื่อเทียบกับขนาดของเศรษฐกิจ ทั้งสองปัจจัยสร้างแรงกดดันให้ค่าเงินแข็ง ในปี 2549 2549 Mn USD Indonesia Philippines Malaysia Singapore Taiwan Korea Thailand Current A/C 6,205 3,302 17,772 29,474 17,178 6,093 3,240 Capital A/C 1,226 -824 -6,376 -17,643 -16,248 21,652 6,6481 BOP 11,802 2,619 7,627 10,930 3,852 22,112 12,742 Change in FX Reserves 7,863 4,505 11,953 20,163 12,858 28,565 14,919 หมายเหตุ: 1. ข้อมูล Current A/C, change in FX reserves และ BOP ของไทยเป็นข้อมูลล่าสุดของทั้งปี 2549 ส่วน Capital A/C เป็นของ 11 เดือนแรกของปี 2549/ 2. Current, Financial A/C และ BOP ของ Indonesia, Philippines, Malaysia, Singapore และ Taiwan เป็นข้อมูล 2549 Q1-3 ส่วน change in reserves เป็นของทั้งปี 2549/ 3. ข้อมูลของ Korea เป็นของทั้งปี

%D ยอดคงค้างเงินทุนไหลเข้า ตลาดหลักทรัพย์ เทียบกับ ทั้งนี้ ก่อน 18 ธ.ค. 2549 เงินทุนไหลเข้าไทยเร็วกว่าภูมิภาคเอเชีย โดยยิ่งคาดว่าบาทจะแข็งต่อเนื่อง ยิ่งมี inflows มาก สะสมความเสี่ยงต่อ reversal เมื่อ sentiment เปลี่ยน 4 ธ.ค. 2549 %D ยอดคงค้างเงินทุนไหลเข้า ตลาดหลักทรัพย์ เทียบกับ ม.ค. 2549 ก.ค. 2549 Asia 15.3 7.2 Thai 37.1 12.5 Source: Bloomberg, Bank of Thailand, SET

โดยเฉพาะมีเงินทุนจากนักลงทุนต่างประเทศไหลเข้ามาที่ภาค non-bank ของไทย สุทธิถึง 10 พันล้าน USD ในช่วง 10 เดือนแรกของปี 2549 รวมถึง การลงทุนในหลักทรัพย์นอกตลาด รวมทั้ง property funds ที่เติบโตเร็วมาก (Millions of USD) 2548 2549 (10M) Non-Residents 7,687 10,227 1 Debt Instrument (Debt securities + Government baht bond) 1,137 885 2 Equity Instrument 6,550 9,342 a) FDI (Exclude RE) 3,097 4,446 b) SET 2,971 2,898 c) Primary Market 482 1,036 d) Mutual Fund and Property Fund Na 962 Property fund (listed) 2548 Q1 2549 Q1 ม.ค. 50 Market capitalization (Millions of Baht) 3,570 19,214 41,800 Growth 438% 118% Sources: BOT and SET

ซึ่งแนวโน้มจนถึงวันนั้น แม้ว่าเศรษฐกิจไทยจะขยายตัวช้ากว่าหลายประเทศ แต่ค่าเงินบาทกลับแข็งขึ้นต่อเนื่องและมากที่สุด เมื่อเทียบกับประเทศคู่ค้าและคู่แข่งสำคัญ Year-to-date appreciation ณ วันที่ 15 ธ.ค. 2549 2549 Q3 GDP growth Source: Compiled by Bank of Thailand

ประเด็นที่ ธปท. กังวล: แม้การส่งออกโดยรวมยังดี แต่หากบาทแข็งค่าที่ pace นี้ ผลกระทบต่อ real sector อาจรุนแรง ในระยะสั้นมีความเสี่ยงสูงต่อรายได้และการจ้างงาน ในภาคเกษตร และ Labor- intensive manufacturing ซึ่งจะมี impact ในวงกว้าง Elasticity (%) Exchange rate* Trading Partners’ GDP** Agriculture 0.36 0.65 Fishery 0.05 0.53 Manufacturing 0.07 1.44 Labor 0.23 1.08 High tech 1.79 Resource 0.01 0.29 Total export 0.10 การจ้างงาน % of labor force Agriculture 38 % of total manufacturing Labor-intensive manufacturing 27

การแทรกแซงค่าเงิน โดยทำ sterilization การลดดอกเบี้ยนโยบาย ด้วยเหตุนี้จึงมีความจำเป็นเร่งด่วนที่ต้อง break momentum ของค่าเงิน เพื่อเอื้อต่อ real sector ที่กำลังปรับตัวอย่างหนัก และลดผลกระทบต่อเศรษฐกิจ ซึ่ง ธปท. มีทางเลือกทางนโยบายดังนี้ การแทรกแซงค่าเงิน โดยทำ sterilization การลดดอกเบี้ยนโยบาย การดำเนินมาตรการเพื่อสกัดเงินทุนไหลเข้าประเภทระยะสั้น

อัตราการเปลี่ยนแปลงของเงินสำรองระหว่างประเทศ ปี 2549 (D%) 1. ธปท. ได้เข้าแทรกแซงค่าเงินอย่างต่อเนื่อง และสะสม international reserve อย่าง รวดเร็ว แต่ก็ยังไม่สามารถชะลอ appreciation pace ได้ และ sterilization ทำได้จำกัด อัตราการเปลี่ยนแปลงของเงินสำรองระหว่างประเทศ ปี 2549 (D%) แหล่งข้อมูล: NESDB, BOT, CEIC

2. กนง. คงดอกเบี้ยนโยบายไว้ที่ 5% เมื่อ 13 ธ. ค 2. กนง. คงดอกเบี้ยนโยบายไว้ที่ 5% เมื่อ 13 ธ.ค. 2549 เพราะความเสี่ยงต่อเงินเฟ้อ จากราคาน้ำมันยังมีพอสมควร เนื่องจาก OPEC กำลังพิจารณาลดกำลังการผลิต ในขณะที่แนวโน้มเศรษฐกิจยังขยายตัวดี 1 ต.ค. – 11 ธ.ค. avg 57.01 Annual percentage change ดอลลาร์ สรอ. ต่อบาร์เรล 11 ธ.ค. 58.21 GDP growth น้ำมันดิบดูไบ Source: Bloomberg, ปตท. Source: Bank of Thailand Remark: The fan chart covers 90 percent of the probability distribution

ค่าเงินบาทมีแนวโน้มแข็งมาตลอด 5-6 ปีที่ผ่านมาไม่ว่าส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยจะเป็นบวกหรือลบ ที่สำคัญการลดดอกเบี้ยคงไม่ช่วยลดการเก็งกำไรในระยะสั้นๆ เพราะนักลงทุนต่างชาติได้รับกำไรจากการเปลี่ยนแปลงของค่าเงินมากกว่าจากส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยมาก % Baht Correlation = - 0.24 (LHS) (RHS) Source: Bank of Thailand

รายละเอียดมาตรการ ก่อน 18 ธ.ค. 2549 3. มาตรการแบบ conventional และตรงจุดได้ใช้ไปแล้ว แต่ค่าเงินยังคงแข็งขึ้น อย่างรวดเร็ว โดยไม่มีสัญญาณว่าจะมี two-way expectation เกิดขึ้น วันที่ รายละเอียดมาตรการ ก่อน 18 ธ.ค. 2549 10 พ.ค. 49 ขยายยอดคงค้างในบัญชีเงินฝากเงินตราต่างประเทศของนิติบุคคลในประเทศจาก 10 ล้านดอลลาร์ สรอ. เป็น 50 ล้านดอลลาร์ สรอ. 3 พ.ย. 49 ขอความร่วมมือสถาบันการเงินไม่ออกและไม่ขายตั๋วแลกเงินสกุลเงินบาทให้แก่ผู้มีถิ่นที่อยู่นอกประเทศทุกอายุสัญญา 4 ธ.ค. 49 กำหนดให้ NR ต้องถือครองตราสารหนี้เกินกว่า 3 เดือน ขอความร่วมมือไม่ให้ สง. ซื้อขายตราสารหนี้ทุกประเภทกับ NR ในลักษณะ Sell and Buy Back อนุญาตให้ สง.ในประเทศกู้ยืมเงินบาทจาก NR โดยไม่มีธุรกรรมทาง เศรษฐกิจรองรับได้เฉพาะที่มีอายุสัญญาเกิน 6 เดือนเท่านั้น

%เปลี่ยนแปลง เทียบกับ 30 Dec 2005 เป็นเหตุให้จำเป็นต้องใช้มาตรการ URR ซึ่งหากพิจารณา momentum ของค่าเงินบาทต่อดอลลาร์ สรอ. ก่อนมาตรการ URR ซึ่งพบว่าเงินบาทแข็งขึ้นเร็วที่สุดในภูมิภาค ... 15 DEC 2005 %เปลี่ยนแปลง เทียบกับ 30 Dec 2005 TWD 0.8 CNY 3.1 MYR 6.4 PHP 7.8 SGD IDR 8.2 KRW 9.5 THB 16.6 YEN -0.4 EUR 10.4 GBP 13.3 Appreciation THB + Appreciation - Depreciation Source: Compiled by Bank of Thailand

% เปลี่ยนแปลงเทียบกับ 18 Dec 06 หลังจากออกมาตรการจะเห็นได้ว่า pace ของ appreciation ของค่าเงินบาทชะลอลง อย่างเห็นได้ชัดเทียบกับค่าเงินสกุลอื่น นับว่ามาตรการได้บรรลุวัตถุประสงค์แล้ว ผลบวกในระยะสั้นเป็นไปตามที่คาด (19 ธ.ค. 2549- 15 ก.พ. 2550) ลดความเร็วของการเคลื่อนไหวในทิศทางเดียวของค่าเงินบาท ค่าเงินบาทเคลื่อนไหวสอดคล้องกับภูมิภาคมากขึ้น 15 Feb 07 % เปลี่ยนแปลงเทียบกับ 18 Dec 06 THB -1.0 YEN -1.2 TWD KRW IDR 0.1 CNY 1.0 SGD MYR 1.8 PHP 2.9 Depreciation THB KRW IDR SGD MYR PHP - Depreciation + Appreciation Source: Compiled by Bank of Thailand

สรุปการกำกับ capital flow มาตรการที่เหลืออยู่น่าจะเพียงพอต่อการรับมือกับ excessive speculation ที่อาจนำไปสู่ rapid appreciation อีก ประเภทของ flows ที่สำคัญ FDI ที่ไม่รวม direct loans ไม่เคยอยู่ภายใต้มาตรการ Trade and service related flows รายย่อย Portfolio investment (stock) ยกเลิกแล้ว Loans ให้ทางเลือกด้วยวิธี full hedging ตราสารหนี้ กองทุนรวมหุ้น และ Property funds กำลังศึกษาเพื่อให้ทางเลือก ด้วยวิธี full hedging

โดยสรุป สำหรับเศรษฐกิจเปิดขนาดเล็กแบบไทยนั้นต้องหาทางบริหารความเสี่ยงจาก Global imbalances ผลคือ NEER ของไทยแข็งค่าขึ้นเร็วมาก real sector ต้องปรับตัวอย่างรวดเร็ว ความเสี่ยงอยู่ที่ภาคเกษตรและ labor-intensive manufacturing และมีความเสี่ยงต่อ flows reversal เมื่อ sentiment เปลี่ยน มีความจำเป็นเร่งด่วนที่จะ break rapid NEER momentum ทั้งนี้ ธปท. ไม่มี THB/USD target อยู่ในใจ เป็นการตัดสินใจที่คำนึงถึง cost-benefit balancing ธปท. ทราบดีแต่ต้นว่าผลบวกของ URR จะมีอยู่ในระยะสั้นๆในขณะที่ผลด้านลบจะเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ จึงตั้งใจให้เป็นมาตรการชั่วคราว ในอนาคต ประเทศไทยไม่สามารถแข่งด้วยค่าเงินอย่างเดียวได้ ทางออกคือการเพิ่มขีดความสามารถภาคเอกชน ซึ่งเป็นสิ่งที่ทุกหน่วยงานต้องช่วยกัน